7 月我国新增社融5,282 亿（预期1.12 万亿），较去年同期少增2,703亿；新增人民币贷款3,459 亿（预期8,446 亿），较去年同期少增3,498亿；M2 同比增长10.7%（预期11.1%）。

一、信贷：企业需求低迷，居民贷款收缩

经济内生动能疲弱、政策落地节奏缓慢，叠加季末冲高影响消退，导致新增人民币贷款同比下滑幅度远超季节性。7 月新增人民币贷款同比少增3,498 亿，与过往经济增长明显乏力的年份下行幅度近似。社融口径新增贷款364 亿，处于历史低位。

【资料图】

7 月非金融企业贷款新增2,378 亿，同比少增499 亿，环比少增2.04万亿。其中，中长贷当月新增2,712 亿，同比少增747 亿；短贷减少3,785 亿，同比多减239 亿。表内信贷需求不足支撑票据融资额度略增，但贴现价格仍然低迷，呈现量价分离的特征，表明信贷需求疲弱。从量上看，7 月票据净融资量增加3,597 亿，同比多增461 亿；从价上看，国股行半年直贴利率中枢仅为1.32%，环比下降43bp，也明显低于往年。

尽管近期房地产政策因城施策进一步放宽，但末端销售降幅仍在扩大，叠加存量房贷利率调整方案仍未出台导致提前还贷现象仍存，年内居民贷款再现收缩。7 月居民贷款减少2,007 亿，同比少增3,224 亿。

中长贷方面，30 大中城市商品房成交面积两年平均收缩幅度扩大9.7pct至30.3%，中长贷减少672 亿。短贷方面，暑期消费对居民短贷的带动未恢复至疫前水平，短贷减少1,335 亿，指向客单价仍在下降。

二、社融：增速降至历史新低

7 月新增社融5,282 亿，大幅低于市场预期（1.12 万亿），较去年同期少增2,703 亿，社融存量同比增速也继续下降0.1pct 至8.9%。从结构上看，表内信贷和政府债是主要拖累项。

一是未贴现银行承兑汇票和信托贷款同比改善，支撑非标融资。非标融资当月减少1,724 亿，同比少减1,329 亿。其中，未贴现银行承兑汇票减少1,962 亿，同比少减782 亿；信托贷款增加230 亿，同比多增628 亿；委托贷款增加8 亿，同比少增81 亿。但若近期信托风险进一步发酵，或影响未来非标融资恢复。

二是7 月政府债发行加速的预期再度落空，继续拖累社融增速。7月新增政府债融资4,109 亿，同比多增111 亿，环比少增1,262 亿。近期政治局会议提出“加快地方政府专项债发行和使用”，监管部门要求新增专项债需在9 月底发行完毕，预计8、9 月发行将放量，或带动社融存量增速回升。

三是企业债利率中枢环比再下滑约6bp，反映弱需求下，政策利率下调继续带动企业“降成本”。7 月企业债券融资增加1,179 亿，同比多增219 亿，环比少增1,042 亿。

三、货币：存款派生下降拖累M2

企业存款少增拖累M2 同比增速下降0.6pct 至10.7%。居民端，在银行存款利率下调的大背景下，季末回表压力释放后，7 月理财规模迅速回升约1.6 万亿，叠加居民继续提前还款，居民存款减少8,093 亿，同比多减4,713 亿。企业端，信贷增速放缓制约存款派生，另外企业利润和产成品价格仍需时日恢复，企业现金流或仍承压，企业存款减少　　1.5 万亿，同比多减4,900 亿。另外，尽管政府债融资进度仍偏慢，但受缴税季节性影响，财政存款增加9,078 亿，同比多增4,215 亿。

广义流动性盈余（“M2-社融”增速差）降低0.5pct 至1.8pct，商业银行“资产荒”延续。受经济活跃度不强和企业信心不足影响，M1连续下滑3 个月至2.3%，M2-M1 剪刀差持续处在高位。7 月M2-M1 剪刀差为8.4 %，环比扩大0.2pct，高于近五年均值4.2pct。

四、前瞻：逆周期调节紧迫性上升

总体而言，7 月企业信贷未延续上月超预期表现，信用扩张显著受阻。经济内生动能仍然不足，经济主体预期仍弱、行为继续收缩。

前瞻地看，未来经济金融需求修复的节奏将取决于逆周期政策的实效。政策生效后，广义流动性盈余有望出现修复式收敛。在信贷合理增长叠加政府债券发行提速的情形下，全年社融增速有望提升至9.5%以上；若经济如期回暖，私人部门资金运用加快，M2 增速或收敛至10%左右。

五、债市影响：债券收益率应声下行

7 月政治局会议提前召开，对地产政策表述超预期，市场风险偏好重启，债券市场收益率震荡上行，10 年国债和国开债升至2.66%和2.76%；8 月债券市场窄幅震荡，持续博弈刺激政策力度。流动性方面，8 月以来因市场对人行“防范资金空转”表述谨慎，流动性在月初小幅波动后恢复宽松，DR001 及DR007 由峰值1.55%和1.79%降至1.33%和1.73%。

金融数据公布后，社融表现不及市场预期，债券市场收益率进一步下行。

利率债关键期限利率方面，国债3 年期、5 年期、7 年期及10 年期分别下至2.23%、2.41%、2.61%及2.64%；国开债3 年期、5 年期、7 年期　　及10 年期分别下至2.33%、2.51%、2.67%及2.74%；同业存单方面，1年期同业存单自月初2.30%下至2.27%水平。

从市场预期上看，在政策落地真空期，债市持续小幅震荡、未见明确方向，7 月社融数据出炉后，不及预期的数据表现仍无法对经济见底反弹提供佐证。伴随宽松货币政策持续利好债市，三季度利率中枢大幅上行风险较为有限，市场仍在期待更加明确的政策信号。

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